华兰疫苗或隐藏利润以解分拆之困 原"投行女王"刘晓丹迎IPO首秀

导读：为了此次华兰疫苗的分拆上市，华兰生物的实控方也可谓“煞费心机”，为了满足分拆条件，不仅涉嫌隐藏利润调节财务数据，更不惜让渡利益引入资本大佬入局坐镇，而此次华兰疫苗IPO的保荐方——华泰联合的一位“老领导”也趁机突击入股其中，一旦华兰疫苗分拆上市成功，短短时间内，这场资本盛宴便将给予其丰厚的馈赠。

本文由叩叩财讯（ID：koukounews)独家原创首发

作者：姚毅@北京

编辑：翟睿@北京

大多数拟上市公司，报告期内业绩的暴涨都会成为其闯关通行IPO的重要筹码，但对于正申请创业板上市的华兰生物疫苗股份有限公司（下称“华兰疫苗”）而言，正大量释放的利润反而可能将其此次IPO推向失败之境。

自2020年12月初正式向深交所递交创业板上市申请并获得受理，经过八个月的问询，2021年8月25日，华兰疫苗终于获得了上会受审之机。

“华兰疫苗此次IPO可谓是一场和时间赛跑的行程，留给它的时间已经不多了。”一位接近于华兰疫苗的中介机构人士向叩叩财讯透露。

作为上市企业华兰生物的控股子公司，华兰疫苗的此次IPO又是一起典型的分拆上市，在此之前，虽然已经有生益科技、铁建重工等数家“A拆A”企业成功登陆国内资本市场，但亦有如成大生物等因存在不符合分拆上市规定的质疑而停摆多时的，即使已经成功通过上市委审核近一年之久，也未获得证监会注册。

“大部分被分拆上市的企业，基本面都是不错的，根据过往的经验，监管层在审核这类企业的时候发现，这类企业IPO问题基本都会重点涉及到两大方面，一个就是是否符合监管层对于分拆上市的基本条件，一些企业为了满足分拆上市的条件往往会采用一些非常手段；另一个便是关联交易和独立性的问题。”上述中介机构人士告诉叩叩财讯，而让如今华兰疫苗惶恐不安的最大问题，便是随着时间的推移和其基本面的变化，其很可能即将不再满足分拆上市的基本要求。

这并不是无端的揣测与质疑。

早在2020年11月，华兰生物三季报出炉之时，因其诡异的财务数据，便已经被外界质疑其涉嫌“隐藏巨额利润”，而促使其作出此举的初衷与动机，就与其计划分拆华兰疫苗上市有关。

据公开资料显示，此次华兰疫苗计划发行不超过4001万股以募集24.9亿元分别投向“流感疫苗开发及产业化和现有产品供应保障能力建设”、“冻干人用狂犬病疫苗开发及产业化建设”等等五大项目。

以疫苗的研发、生产和销售为主营业务的华兰疫苗，可谓是国内流感疫苗之王，其拥有国内最大的流感疫苗生产基地，在此次IPO的报告期2018年至2020年内，其在国内流感疫苗市场占有率中皆居行业首位。

其主营产品除了流感疫苗外，还包括、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗和重组乙型肝炎疫苗等，但流感疫苗几乎是花兰疫苗收入和业绩的“一股独大”的贡献者——流感疫苗的销售收入占比在报告期内平均超过95%，尤其是在最近两年中，营收占比更是分别达到了99.42%和99.81%。

“2018年，华兰疫苗的四价流感病毒裂解疫苗独家上市，当年便为其贡献了超过7成的营收，随着四价流感疫苗的横空出世，不仅继续巩固了华兰疫苗的龙头地位，更为其带来了业绩的腾飞，这一面给其从华兰生物中分拆上市创造了基础，但同时又可能因为暴增的业绩，对该次分拆上市可能将会造成实质性障碍。”上述机构人士解释道。

值得注意的是，为了此次华兰疫苗的分拆上市，华兰生物的实控方也可谓“煞费心机”，为了满足分拆条件，不惜让渡利益引入资本大佬入局坐镇，而此次华兰疫苗IPO的保荐方——华泰联合的一位“老领导”也趁机突击入股其中，一旦华兰疫苗分拆上市成功，短短时间内，这场资本盛宴便将给予其丰厚的馈赠。

1）利润暴增后的IPO困局

单看华兰疫苗的财务数据，其可能是2021年以来业绩最为出众的拟创业板上市企业。

据华兰疫苗IPO申报材料显示，在报告期内的2018年至2020年间，其营收从最初的8亿元左右经历三级跳，在2019年突破10亿大关录得10.49亿后，2020年其营收更是一举增长至24.26亿，三年间复合增长率高达74%。收入的暴增同样也带来了利润的水涨船高，在2018年至2020年间，其扣非后归母净利润也从2018年的2.12亿左右，增至2019年的3.58亿，而到了2020年，其扣非后归母净利润已惊人地达到8.99亿，这也使得其扣非净利润在报告期内的复合增长率超过了100%。

如果华兰疫苗不涉及分拆上市，那么仅凭借其优异的基本面，其此次IPO几乎可谓胜算在握。但成也萧何败萧何，也正是因为其业绩的暴涨，使得其距离分拆上市的“红线”规定仅一步之遥，且已有碰触之嫌。

据证监会于2019年12月13日发布的《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》（下称《若干规定》）指出，上市公司要分拆上市需满足七大条件，其中第三条明确规定“上市公司最近1个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润不得超过归属于上市公司股东的净利润的50％；上市公司最近1个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司净资产不得超过归属于上市公司股东的净资产的30％”。

“华兰疫苗在近年来的业绩的大涨以及未来可见的继续暴增趋势，使得华兰生物及其实控人不得不小心翼翼地‘调控’着其盈利的速度，以防其突破利润占比上市企业50%的‘红线’。”上述接近华兰疫苗的中介人士向叩叩财讯透露。

2020年的最终财务数据中，华兰疫苗就差一点不能满足分拆上市的相关条件。

据华兰生物2020年年报显示，其当年扣非后净利润约为14.78亿，按其目前持有华兰疫苗75%的股权测算，华兰疫苗同年扣非后的净利润为8.99亿，则华兰生物按权益享受华兰疫苗2020年的扣非净利润为6.74亿元，这一净利润占比便已经达到了45.63%，与50%的硬性规定仅不到5%的距离。

在2020年年报中侥幸过关满足分拆条件的背后，还有饱受市场质疑的“隐藏利润”之嫌。

2020年11月，在华兰生物三季报公布后，市场便一片哗然，在流感疫苗一苗难求的当下，其前三季度营收实现30.73亿元，同比增长16.46%；但实现净利润9.64亿元，同比仅微增0.04%；而扣非净利润仅为8.75亿元，同比却下滑1.89%。其中，仅第三季度净利润下滑0.96%，扣非净利润下滑4.70%。

增收不增利，这背后则是华兰生物在2020年第三季度单季大幅计提销售费的结果，公开数据显示，华兰生物在当季共计提销售费用高达4.82亿元，而2019年同期的销售费用仅1.92亿元，即使2019年全年，销售费用也不过5.2亿元。

巧合的是，这多出来的近3亿的销售费用，又几乎全部被“划转”在了华兰疫苗的相关成本中。

“销售费用本报告期较上年同期大幅增加，主要原因系本公司之子公司华兰生物疫苗股份有限公司疫苗制品销售收入增加，相应销售推广咨询费增加所致。”对于2020年第三季度销售费用的异常，华兰生物如此解释。

“在2020年流感严重紧缺完全不需要宣传的情况下，大幅计提销售费用，的确十分诡异”，显然，华兰生物的这一解释不仅未能打消投资者们的质疑，各大中小股东们更对此纷纷以脚投票，使得华兰生物的股价在此后一度大跌。

“同比2019年三季度单季销售费用增2.5倍，相对营业额只增1.6倍，请问该怎么解释这一不匹配现象？”；“这些销售费用主要用于哪个业务板块？增加如此大的销售费用带来了哪些收益？”’在一些投资者与上市公司的互动平台上，多处可见当时投资者们对这一反常的财务数据的质疑。

斯时，市面上便普遍认为华兰生物此举是欲将子公司华兰疫苗分拆上市，为满足证监会关于上市公司最近1个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润不得超过上市公司合并报表净利润的50%的规定，而故意做低利润。

的确，在大幅计提销售费后，涉嫌通过相关手段“隐藏利润”，华兰疫苗2020年的业绩不至于增长过快而超过分拆规定中的50%占比的利润红线。

但按照华兰疫苗当下的发展趋势，随着四价流感疫苗继续开启放量，叠加其新冠疫苗获批临床，华兰疫苗的业绩在2021年继续高增长已经是不争的事实。

2021年7月28日，华兰生物发布公告称，控股子公司华兰疫苗与广州恩宝生物合作研发的相关新冠疫苗正式获得国家药监局签发的药物临床试验批准通知书。华兰疫苗将按照药物临床试验批准通知书的要求，尽快开展相关临床试验工作。

对此，太平洋证券、国金证券、东兴证券等券商机构纷纷推出研究报告称“新冠疫苗获批临床，主营业务放量在即”、“新冠疫苗获批临床，流感疫苗开启放量”。

“根据中检院7月26日公布数据，公司四价流感病毒裂解疫苗已于7月19日至7月25日开始获得批签发，下半年有望快速放量，释放较大业绩弹性。”国金证券在上述研究报告中称。

“今年7月份已有七个批次的四价流感疫苗获得批签发，均为华兰生物生产，预计共200万支，已超过2020年7月份公司130万支的批签发量，即将迎来放量阶段。”太平洋证券在其撰写的上述报告中指出。

四价流感疫苗皆为华兰疫苗所产。

而东兴证券则预测，“参考已获批或处于临床试验阶段新冠疫苗项目”，由华兰疫苗研制的新冠疫苗“若推进顺利或有望于2021年上市”，而这将为其“显著贡献业绩弹性”。

而据华兰疫苗自己预测，其在2021年前三季度中，扣非净利润将可能达到4.99亿至5.39亿，同比增长26%-36%。

在华兰生物的业务体系中，除了即将分拆上市的华兰疫苗外，剩下的就是血制品业务和尚未有产品问世的生物药。

血制品业务，则是华兰生物的另一核心业务，但相较于近年发展迅猛的疫苗业务，其却陷入了增长瓶颈甚至低迷的状态，2016年至2019年，华兰生物血制品营收增速分别为34%、14.5%、15.9%和9.8%，下滑趋势较为明显。

“按照目前华兰生物的疫苗和血制品业务的发展趋势，如果不做人为利润调节的话，相信很可能在2021年，华兰疫苗的扣非后净利润按权益折算后，就很可能超过华兰生物当期扣非净利润的50%，就将很可能不满足上市公司分拆上市的规定。”上述中介机构人士表示，所以，如果华兰疫苗未能赶在2021年底之前成功上市，其后续很可能陷入IPO的困局之中。

2）保荐人“老领导”突击入股——“投行女王”转身第一单

除了业绩上需要满足分拆的规定而让华兰疫苗的大股东煞费苦心，在股权机构上，为了成功IPO，华兰疫苗的实控人更是让渡巨额利益。

据《若干规定》要求，要分拆子公司上市还需满足“上市公司董事、高级管理人员及其关联方持有拟分拆所属子公司的股份，合计不得超过所属子公司分拆上市前总股本的10％”。

在2020年3月下旬之前，25%的股份由华兰生物实控人、董事长安康通过间接持股的方式实际持有的华兰疫苗是明显符合上述分拆规定的。

为了替华兰疫苗分拆上市扫清障碍，即使华兰疫苗的四价流感疫苗已经为其带来爆发式的利润增长，安康也不惜将自己实际持有的一大半股权予以转让。

2020年3月26日，华兰疫苗二股东香港科康有限公司(以下简称香港科康)将所持的15%股权转让给两家投资机构，其中，河南高瓴骅盈企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（下称“高瓴骅盈”）以12.42亿元受让其中的9%的股权，新乡晨壹启明管理咨询合伙企业（有限公司）（下称“晨壹启明”）以8.28亿元获得了华兰疫苗6%的股权。

在经过上述转让后，华兰生物依然以75%的持股稳稳占据华兰疫苗第一大股东之位，而安康所实际控制的香港科康则从此前的25%的持股比例下降至10%，则刚好满足了《若干规定》中分拆上市的要求。

无论是高瓴骅盈还是晨壹启明，其背景都不可小觑。

高瓴骅盈为国内知名私募高瓴资本旗下平台，其掌舵人张磊在国内投资圈内可谓是无人不晓的人物，在格力电器、京东、腾讯、美团等知名企业的资本运作背后，皆可见高瓴资本和张磊的影子。

而晨壹启明则背靠晨壹基金，因成立时间较晚，晨壹基金虽然相对高瓴资本并无太多投资实绩，但其来头也同样不小。

2019年8月，在A股并购市场呼风唤雨十几年的女投行家——华泰联合证券董事长刘晓丹已提交辞职申请告别投行生涯。

1972年出生的刘晓丹，与高瓴掌门人张磊同龄，曾是华泰联合证券的灵魂人物，被业界称为“并购女皇”。2006年，刘晓丹率领团队加入联合证券，担任并购部和投行部的负责人，随后在华泰证券收购联合证券并更名为华泰联合证券后，先后出任华泰联合总裁和董事长职位，并将华泰联合并购业务做到国内券商第一梯队。

2019年11月，一家名为晨壹基金管理（北京）有限公司在中基协完成备案，该公司的法定代表人正是这位昔日的投行大佬刘晓丹。

备案信息显示，该基金备案类型为私募股权、创业投资基金管理人。晨壹基金注册资本1亿元，实缴资本3700万元。刘晓丹为晨壹基金的法定代表人和执行董事。

“华兰疫苗的IPO便是刘晓丹离开华泰联合转战投资圈所投资的第一个项目。”一位接近于刘晓丹的知情人士向叩叩财讯透露，刘晓丹离职时，率领华泰联合的多个旧部一起成立了晨壹基金。

天眼查显示，自然人陈志杰为晨壹基金创始合伙人，自然人章童、韩楚为该基金管理合伙人，该公司成立时间为2019年8月，陈志杰、章童、韩楚三人此前工作履历与刘晓丹重合度很高，均有华泰联合证券工作经历。

不知是不是巧合，昔日“投行女王”投身投资圈后，其投资的第一个项目，也同样是和华泰联合有关。

公开信息显示，此次华兰疫苗IPO保荐券商便为华泰联合，其保荐代表人为贾鹏、刘晓宁，二人皆为刘晓丹昔日的下属。

在引入张磊的高瓴骅盈和刘晓丹的晨壹启明仅仅不到一个月时间，2020年4月20日，华兰生物便宣布拟将所属子公司华兰疫苗分拆至创业板上市，旋即便展开了前期辅导工作，并于2020年12月初正式递交IPO申请。

2020年3月，张磊的高瓴骅盈和刘晓丹的晨壹启明受让相关华兰疫苗股权之时，按其受让的价格测算，华兰疫苗整体估值约138亿元。

但随着在2020年华兰疫苗业绩的暴涨叠加上市的资本效应，如果华兰疫苗此次IPO一旦成行，高瓴骅盈和晨壹启明必将在该笔投资上赚得盆满钵满。

以华兰疫苗此次上市计划发行不超过4001万股以募集24.9亿元测算，其IPO发行价则约在62.23元/股，这也意味着刘晓丹旗下的晨壹启明持有的华兰疫苗2160万股的对应市值将达到近14亿之巨，而高瓴骅盈的对应市值则将超过20亿。

（完）